ब्लकचेनमा आधारित टोकनाइज्ड शेयर दिनरात कारोबार गर्न सकिने भए पनि त्यसको मूल्य निर्धारणमा परम्परागत स्टक एक्सचेन्जमा कारोबार हुने वास्तविक शेयर नै मुख्य आधार बनेको विश्व एक्सचेन्ज महासंघ (डब्लूएफई) को अध्ययनले देखाएको छ। टोकनाइज्ड शेयरले कारोबारको समय र पहुँच विस्तार गरे पनि अहिलेको अवस्थामा मूल्य पत्ता लगाउने प्रमुख भूमिका भने परम्परागत शेयर बजारकै रहेको अध्ययनको निष्कर्ष छ।
डब्लूएफईको अनुसन्धान टोलीले अक्टोबर २०२६ मा सार्वजनिक गरेको ‘वान इन्स्ट्रुमेन्ट, टु टेक्नोलोजिज : प्राइस डिस्कभरी बिट्विन टोकनाइज्ड एन्ड ट्रेडिसनल इक्विटी मार्केट्स’ शीर्षकको अध्ययनले टोकनाइज्ड शेयर र त्यसको आधारभूत शेयरबीचको मूल्य सम्बन्ध तथा कुन बजारले मूल्य निर्धारणमा नेतृत्व गर्छ भन्ने विषय विश्लेषण गरेको हो। डब्लूएफईका वरिष्ठ वित्तीय अर्थशास्त्री काइटाओ लिनले तयार पारेको यो अनुसन्धान कार्यपत्रमा सन् २०२५ जुलाईदेखि २०२६ मेसम्मको तथ्याङ्क प्रयोग गरिएको छ।
अध्ययनले अमेरिकी स्टक एक्सचेन्जमा सूचीकृत कम्पनीका शेयर तथा एक्सचेन्ज ट्रेडेड फन्ड (ईटीएफ) लाई आधार बनाएर जारी गरिएका टोकनाइज्ड धितोपत्रको मूल्य तुलना गरेको छ। प्रारम्भमा ७९ वटा टोकनाइज्ड शेयर तथा ईटीएफको तथ्याङ्क संकलन गरिएको भए पनि पर्याप्त कारोबार इतिहास भएका ६१ जोडीलाई अन्तिम विश्लेषणमा समावेश गरिएको छ। यसमा प्रत्येक टोकनलाई त्यसले प्रतिनिधित्व गर्ने वास्तविक शेयर वा ईटीएफसँग जोडी बनाएर दैनिक मूल्य र कारोबारको तथ्याङ्क अध्ययन गरिएको छ।
अध्ययनको प्रमुख निष्कर्षअनुसार करिब ८० प्रतिशत टोकनाइज्ड शेयर र तिनका आधारभूत धितोपत्रको मूल्यबीच दीर्घकालीन सम्बन्ध देखिएको छ। यस्तो सम्बन्धमा दुवैको मूल्य लगभग एक–एक अनुपातमा चल्ने गरेको पाइएको छ। अर्थात् टोकनले प्रतिनिधित्व गर्ने वास्तविक शेयरको मूल्यसँग टोकनको मूल्य पनि लामो अवधिमा नजिक रहने गरेको छ। टोकन र वास्तविक शेयरको मूल्यबीच अस्थायी अन्तर देखिए पनि त्यसलाई घटाउने समायोजन मुख्यतः टोकनकै मूल्यमा हुने गरेको अध्ययनले देखाएको छ।
अध्ययनमा मूल्यको अन्तर देखिएपछि त्यसलाई सच्याउने प्रक्रियामा टोकनको औसत समायोजन गुणांक ऋणात्मक ०.६०२ रहेको छ। यस्तो समायोजन करिब ७३ प्रतिशत जोडीमा सांख्यिकीय रूपमा अर्थपूर्ण देखिएको छ। यसको अर्थ टोकनको मूल्य आधारभूत शेयरको मूल्यभन्दा माथि पुगेमा अर्को कारोबार दिनभित्र टोकनको आफ्नै मूल्य घटेर अन्तरको आधाभन्दा बढी हिस्सा सच्याउने प्रवृत्ति देखिएको छ। यसको विपरीत वास्तविक शेयरको औसत समायोजन गुणांक ०.२२८ मात्रै छ र करिब २७ प्रतिशत जोडीमा मात्र यसको समायोजन सांख्यिकीय रूपमा अर्थपूर्ण देखिएको छ। यसले मूल्यको साझा आधार वास्तविक शेयर बजार भएको र टोकन त्यसैअनुसार समायोजित हुने गरेको संकेत गर्छ।
मूल्य निर्धारणमा कुन बजारको योगदान बढी छ भन्ने मापन गर्न अध्ययनले अर्को विधि पनि प्रयोग गरेको छ। त्यसअनुसार मूल्यको स्थायी अंशमा वास्तविक शेयरको योगदान मध्य जोडीका लागि ८० प्रतिशतभन्दा बढी देखिएको छ। अध्ययनमा प्रयोग गरिएको सूचना हिस्सासम्बन्धी मापनले पनि वास्तविक शेयर बजारलाई नै अगाडि देखाएको छ। उक्त मापनमा विश्लेषण गरिएका ५१ जोडीमध्ये ११ वटामा वास्तविक शेयर बजारको नेतृत्व स्पष्ट देखिएको छ भने कुनै पनि जोडीमा टोकन बजारले नेतृत्व गरेको प्रमाण भेटिएको छैन। बाँकी ४० जोडीमा कुन बजारको नेतृत्व बढी छ भन्ने निष्कर्ष निकाल्न पर्याप्त आधार देखिएन। यसलाई सबै ६१ जोडीमा टोकन बजार पछाडि नै परेको भन्ने अर्थमा बुझ्न भने मिल्दैन।
टोकनाइज्ड शेयरको कारोबार चौबीसै घण्टा उपलब्ध भए पनि त्यसले मूल्य निर्धारणमा नेतृत्व लिन नसक्नुको एउटा प्रमुख कारण परम्परागत बजारको गहिराइ र कारोबारको आकार भएको अध्ययनको विश्लेषण छ। अध्ययन अवधिमा आधारभूत शेयर तथा ईटीएफको औसत दैनिक कारोबार परिमाण २ करोड ५४ लाख २४ हजार कित्ता रहेको थियो। टोकनाइज्ड धितोपत्रको औसत दैनिक कारोबार परिमाण २८ लाख ८४ हजार कित्ता मात्रै थियो। यसरी वास्तविक शेयर बजारको कारोबार परिमाण टोकन बजारको तुलनामा करिब नौ गुणा बढी देखिएको छ।
कारोबार रकममा पनि ठूलो अन्तर छ। वास्तविक शेयर तथा ईटीएफको औसत दैनिक कारोबार रकम ५ अर्ब ९९ करोड अमेरिकी डलर बराबर रहेकोमा टोकनाइज्ड धितोपत्रको ८१ करोड ५० लाख डलर बराबर थियो। यस आधारमा परम्परागत बजारको कारोबार रकम टोकन बजारको भन्दा करिब सात गुणा बढी देखिन्छ। कारोबारको गहिराइ र तरलता बढी भएको बजारमा खरिदकर्ता तथा बिक्रीकर्ताको सहभागिता व्यापक हुने भएकाले त्यहाँ उपलब्ध मूल्य सूचनाले बजारको साझा मूल्य निर्धारणमा बढी प्रभाव पार्ने अध्ययनको निष्कर्ष छ।
मूल्य परिवर्तनको उतारचढाव पनि टोकन बजारमा बढी देखिएको छ। अध्ययन अवधिमा वास्तविक शेयरको दैनिक प्रतिफलको मानक विचलन ३.०६१ प्रतिशत रहेकोमा टोकनाइज्ड धितोपत्रमा ३.५११ प्रतिशत थियो। यसले टोकन बजारमा मूल्यको उतारचढाव तुलनात्मक रूपमा बढी रहेको देखाउँछ। अध्ययनले मूल्य निर्धारणमा टोकनको कारोबार तरलता मात्र नभई दुवै बजारको मूल्य उतारचढाव र कारोबार गतिविधिको सापेक्षिक आकारले पनि प्रभाव पार्ने उल्लेख गरेको छ।
टोकनाइज्ड शेयर भनेको ब्लकचेनमा जारी गरिएको डिजिटल टोकन हो, जसले कुनै सूचीकृत कम्पनीको शेयर वा ईटीएफको मूल्य तथा प्रतिफललाई पछ्याउने दाबी गर्छ। अध्ययनमा विश्लेषण गरिएको एक्सस्टक्स (xStocks) प्रणालीमा ब्याक्ड नामक कम्पनीले आधारभूत शेयरलाई नियमनकारी संरचनाअन्तर्गतको कस्टोडियनसँग राखेर त्यसको अनुपातमा टोकन जारी गरेको छ। एउटा टोकनलाई आधारभूत धितोपत्रको एकाइसँग एक–एक अनुपातमा जोडिएको हुन्छ। टोकन डिजिटल वालेटमा राख्न र विभिन्न प्लेटफर्मबीच स्थानान्तरण गर्न सकिन्छ। तर अध्ययनमा समावेश एक्सस्टक्स राख्ने व्यक्तिले आधारभूत कम्पनीको शेयरधनीको हैसियत, मतदान अधिकार वा अन्य शेयरधनी अधिकार प्राप्त गर्दैनन्।
यस्ता टोकनको अर्को विशेषता कारोबारको समय हो। परम्परागत स्टक एक्सचेन्जमा कारोबार निश्चित समयभित्र मात्रै हुने भए पनि टोकन ब्लकचेनमा चौबीसै घण्टा कारोबार गर्न सकिन्छ। तर टोकन जारी गर्ने र फिर्ता साट्ने प्रक्रिया भने चौबीसै घण्टा उपलब्ध छैन। अध्ययनमा समेटिएको प्रणालीमा टोकन जारी तथा फिर्ता साट्ने प्रक्रिया अमेरिकी व्यावसायिक दिनअनुसार सातामा पाँच दिन मात्रै सञ्चालन हुन्छ। त्यसैले परम्परागत बजार बन्द भएको समयमा टोकनको मूल्यमा अन्तर आउन सक्ने सम्भावना रहन्छ।
डब्लूएफईले यस्तो प्रणालीलाई अहिलेको अवस्थामा परम्परागत शेयर बजारको विकल्पभन्दा पनि त्यस बजारमा बनेको मूल्यलाई थप समय र लगानीकर्तासम्म पुर्याउने माध्यमका रूपमा व्याख्या गरेको छ। टोकन बजारले परम्परागत बजार बन्द भएका बेला पनि कारोबारको सुविधा दिन्छ। तर त्यसले मूल्य निर्धारणको मुख्य केन्द्रलाई विस्थापित गरेको प्रमाण अध्ययनमा भेटिएको छैन।
यसले नियामक निकायका लागि नयाँ चुनौतीसमेत देखाएको छ। टोकनको मूल्य निर्धारण परम्परागत एक्सचेन्जमा बनेको मूल्यमा निर्भर भए पनि टोकन कारोबार हुने प्लेटफर्मले परम्परागत बजारमा लागू हुने समान खुलासा, निगरानी र लगानीकर्ता संरक्षणका व्यवस्था पालना नगर्न सक्छन्। यस्तो अवस्थामा टोकनमा लगानी गर्नेले नियमन गरिएको बजारबाट बनेको मूल्यको आधारमा कारोबार गरे पनि त्यही बजारमा उपलब्ध हुने सुरक्षा र संरक्षण नपाउन सक्ने जोखिम अध्ययनले औँल्याएको छ। त्यसैले परम्परागत एक्सचेन्ज र टोकन कारोबार हुने प्लेटफर्मबीच दीर्घकालीन अनुकूलता तथा नियामकीय समन्वय आवश्यक रहेको कार्यपत्रको निष्कर्ष छ।
यद्यपि यो अध्ययन टोकनाइज्ड शेयर बजारको सुरुआती ११ महिनाको तथ्याङ्कमा आधारित छ। मूल्यको तथ्याङ्क दैनिक रूपमा संकलन गरिएकाले बजारभित्र दिनको फरक–फरक समयमा हुने मूल्य परिवर्तन र कारोबारको सूक्ष्म अन्तरसम्बन्ध यसले समेट्न सकेको छैन। अध्ययनले अमेरिकी बजारका निश्चित टोकनाइज्ड शेयर र ईटीएफलाई मात्रै समेटेको छ। टोकन बजार विस्तार हुँदै जाँदा कारोबारको आकार, लगानीकर्ताको सहभागिता र नियामकीय व्यवस्था परिवर्तन हुन सक्ने भएकाले अहिले देखिएको मूल्य सम्बन्ध भविष्यमा पनि उस्तै रहन्छ भन्ने निश्चित छैन।
डब्लूएफईको यो अनुसन्धान कार्यपत्र हो, अन्तिम वा संस्थाको आधिकारिक नीतिगत धारणा होइन। कार्यपत्रको उद्देश्य अनुसन्धानमा देखिएका निष्कर्ष सार्वजनिक गरी थप छलफल र प्रतिक्रिया प्राप्त गर्नु रहेको उल्लेख छ। त्यसैले यसको निष्कर्षलाई टोकनाइज्ड शेयर बजारको अहिलेको अवस्थाको विश्लेषणका रूपमा लिनुपर्ने हुन्छ।
